逆全球化时代的宏观经济新平衡

　　注：数据截至2023年9月 资料来源：BIS，中金公司研究部

　　以上的分析显示，近期的宏观经济变量的走势符合经典的宏观经济模型隐含的调整机制和路径，但一个关键问题是供需平衡的均衡点本身有没有随时间而变化？如果均衡点（比如潜在增长率）不变，则作为调整传导机制一部分的汇率贬值仅是暂时的波动，未来会回归过去的均衡水平。但如果均衡点本身在变化，甚至供需调整重新均衡的过程会导致均衡水平发生变化，则我们需要关注短期平衡和长期平衡的动态效率，或者说短期稳增长的不同方式对长期增长的影响。过去3年，美国贸易逆差增加，中国的贸易顺差增加（图表3），一个流行的解读是视其为“脱钩”或者“去风险”的反证[9]，有观点甚至认为逆全球化并没有发生。但是，我们认为这一现象还有另一种解读，这是中长期产业链调整在短期的体现或路径载体：内需强的国家通过贸易逆差获得低成本的实体资源，支持国内的经济结构和产业链调整，内需弱的国家则向其他国家进行了实体资源净转移。

　　贸易带来的福利损益的一个体现是贸易条件变化。近期中国制成品的贸易条件下降，美国制成品的贸易条件上升（图表5），意味着美国以更便宜的价格进口资源，中国以更便宜的价格出口资源。从某种意义上讲，中国的国内需求不足，客观上促使了资源的净转移，支持了美国长期的供给侧和产业链调整，否则美国供不应求的矛盾将更加突出，利率需要上升更多促使美国经济衰退，为其产业调整所要求的投资增加而释放资源。这里的关键点是国内需求，内部需求疲弱带来的贸易顺差代表福利的损失，内部需求强劲带来的逆差代表福利增加。

　　图表5：中美制成品贸易条件也存在分化现象

　　注：数据截至2023年8月 资料来源：CPB World Trade Monitor，中金公司研究部

　　在逆全球化时代，如何促进经济的可持续增长，上述的宏观平衡视角对我们有启示。面对百年变局，我们不能以过去的模式来思考经济波动和政策在短期和长期的影响。中国面临先进技术供给的收紧，和中下游产业需求的紧缩，前者不利于长期的增长，后者不利于当前的增长。但是，短期和长期的影响并不是分割的，降低先进技术供给的约束需要创新，而创新的一个重要